Пределы базовой ставки

В марте 2025 года исполнится три года с момента установления высокой базовой ставки. В целом, это помогло сдержать инфляцию, удержав её в районе 9%. Однако важно понимать, что влияние базовой ставки на инфляцию ограничено, и на определённом уровне она достигает потолка своей эффективности.

В Казахстане влияние базовой ставки особенно ограничено, и я попробую объяснить, почему. В настоящее время Национальный банк РК таргетирует инфляцию на уровне 5%, но, на мой взгляд, в текущих условиях эта цель малореалистична.

Казахстан находится в интересном положении, так как в стране одновременно реализуется множество разнонаправленных реформ, оказывающих различное влияние на инфляцию.

Либерализация тарифов и цен на ГСМ. Это одна из самых значимых реформ, влияющих на всю экономику. Повышение цен в этих секторах неизбежно ведёт к инфляции, так как затрагивает всю цепочку издержек. Однако без этой меры дальнейшее развитие значительно затруднено, и её следовало проводить гораздо раньше.

Налоговая реформа. Её влияние также носит проинфляционный характер, хотя и разовый. Тем не менее, сбалансированность государственных финансов — ключевой фактор устойчивого развития, и в долгосрочной перспективе эта реформа принесет больше пользы.

Продолжительная высокая базовая ставка. В краткосрочном периоде высокая ставка сокращает денежную массу, снижая потребление и, соответственно, инфляцию. Однако в долгосрочной перспективе процентные расходы переходят в себестоимость товаров, увеличивая их стоимость. Дорогие кредиты ограничивают инвестиции и предложение на рынке, что также ведёт к росту цен. В результате только расширение предложения может стабилизировать инфляцию, тогда как импорт не является полноценным решением. Использование высоких процентных ставок на длинных периодах на фоне необходимости экономического роста требует более сбалансированного и продуманного подхода.

Эффект Балассы-Самуэльсона. В развивающихся странах, таких как Казахстан, существует структурный фактор инфляции, связанный с опережающим ростом производительности труда в торгуемых отраслях. Это происходит за счёт более низкой базы, технологий и инвестиций. Рост производительности позволяет вытеснять импорт, увеличивать экспорт, что ведёт к росту доходов работников этих отраслей. Однако далее происходит закономерный процесс: люди, получающие более высокий доход, начинают тратить его внутри страны, что создаёт повышенный спрос на неторгуемые отрасли. В результате цены на услуги (например, парикмахерские, фитнес-центры, жильё, образование, рестораны) растут быстрее, чем в развитых странах. Это приводит к общей инфляции, даже если в торгуемых секторах цены относительно стабильны. В Казахстане этот эффект уже давно наблюдается: рост доходов в экспортных отраслях приводит к удорожанию услуг, недвижимости и прочих неторгуемых товаров и услуг. Это фундаментальный фактор, который нельзя нейтрализовать лишь денежно-кредитной политикой.

Низкие темпы роста производительности труда. В развивающихся странах они ниже, чем в развитых, что создаёт дополнительные сложности. Государство, стремясь поддержать национальных производителей, нередко использует политику слабой валюты. В Казахстане это выражается, например, в стерилизации валютной выручки от отдельных высокопроизводительных отраслей (в нашем случае — через Нацфонд). В результате импорт дорожает, что дополнительно разгоняет инфляцию, но при этом отечественные товары становятся более конкурентоспособными. Для защиты от голландской болезни и поддержки несырьевого сектора - это общемировая практика.

Таким образом, инфляция в развивающихся странах всегда выше, чем в развитых. Если развитые экономики таргетируют её на уровне 2%, что способствует экономическому росту, то для развивающихся стран оптимальный уровень инфляции находится в диапазоне 5–10%, в зависимости от стадии развития. В наших условиях таргетирование инфляции на уровне 5% преждевременно, более реалистичным представляется диапазон 9–10%.

При этом текущее влияние высокой базовой ставки, по моему мнению, уже исчерпано. При этом банки продолжают получать огромные доходы благодаря высоким ставкам по ликвидности на текущих счетах. В 2024 году только на этом они заработали около 1 трлн тенге.

Необходима комплексная трансформация денежно-кредитной политики, поскольку её нынешняя структура создаёт серьёзные дисбалансы. В частности, растут расходы на обслуживание государственного долга, увеличивается потребность в господдержке бизнеса, что создаёт дополнительные риски для бюджета и всей экономики. Думаю логично было бы обсудить среди экспертного сообщества в целом экономическую политику государства.

Дополнительно: Я выложу график разницы между накопленной инфляцией Казахстана и США, а также динамики обесценения тенге к доллару. Есть один интересный момент: разница между этими показателями за длительный период составляет 65%, хотя в идеальной экономике они должны быть равны. Возможно, это ошибка в расчётах инфляции? Если официальная инфляция верна, то курс тенге должен быть крепче. Либо же в какие-то годы инфляция рассчитывалась некорректно.